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光大證券：去庫存化艱難 重點關(guān)注資金壓力

2010年07月07日00:00   來源：西本資訊
摘要：主要觀點 1、鋼價繼續(xù)震蕩走低，深跌后存在相對收益。綜合考慮鋼廠減產(chǎn)力度弱、市場需求低迷、宏觀政策等多方因素，我們認為目前鋼價不具備反彈回升的動力，仍徘徊在底部區(qū)域。過去的一周河北鋼坯價格大跌近150元/噸，說明隨著鋼價繼續(xù)震蕩走低，資金對屯鋼保值的需求也在減少。從鋼價這個決定因素來說，我們認為行業(yè)性的投資機會仍然沒有到來；但深跌幅、低PB（0.55倍相對PB）的特點將增強鋼鐵板塊的抗跌性，我們認為如果大盤繼續(xù)下跌，鋼鐵股將具備獲取相對收益的能力。

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主要觀點

1、鋼價繼續(xù)震蕩走低，深跌后存在相對收益。綜合考慮鋼廠減產(chǎn)力度弱、市場需求低迷、宏觀政策等多方因素，我們認為目前鋼價不具備反彈回升的動力，仍徘徊在底部區(qū)域。過去的一周河北鋼坯價格大跌近150元/噸，說明隨著鋼價繼續(xù)震蕩走低，資金對屯鋼保值的需求也在減少。從鋼價這個決定因素來說，我們認為行業(yè)性的投資機會仍然沒有到來；但深跌幅、低PB（0.55倍相對PB）的特點將增強鋼鐵板塊的抗跌性，我們認為如果大盤繼續(xù)下跌，鋼鐵股將具備獲取相對收益的能力。

2、鋼廠減產(chǎn)“有名無實”，出口回流增加供給壓力。從過去一周的情況來看，鋼廠的減產(chǎn)繼續(xù)進行，但力度明顯低于市場預期。6月中旬全國粗鋼日產(chǎn)量為176.7萬噸，環(huán)比6月上旬減少1.7萬噸，環(huán)比5月日產(chǎn)量下降了3.8萬噸。這從我們跟蹤的鋼企耗煤鋼量上也得到了印證，6月份平均值較5月份僅下降0.55%。雖然5月底以來的減產(chǎn)動作仍在持續(xù)，但從降幅上看，1%左右的減產(chǎn)幅度明顯力度顯不足。與此同時，受熱軋出口退稅取消和國際市場需求低迷的影響，7月份鋼廠出口訂單出現(xiàn)明顯回落，鋼廠選擇了向現(xiàn)貨市場大量壓貨，例如沙鋼熱卷現(xiàn)貨發(fā)送占比從之前的50%迅速增加至90%，鞍本熱軋達到了100%。我們判斷市場的供給壓力短期內(nèi)不會有明顯的好轉(zhuǎn)。

3、需求陷入地量，下游庫存顯著偏低。根據(jù)鋼鐵現(xiàn)貨交易平臺西本新干線、行業(yè)資訊網(wǎng)站鋼之家的數(shù)據(jù)來看，上海市場建筑鋼材的市場走貨量和熱軋的走貨量（即開平量）環(huán)比上周分別下跌了6.09%和36.84%，而較上月同期分別下跌了39.00%、65.05%。我們認為需求的低位主要有兩個因素，一方面是南方梅雨、高溫以及板材需求下滑的影響，導致很難形成連續(xù)穩(wěn)定需求；另一方面，由于對鋼價下跌的預期和政策調(diào)控引起的工期延誤，建筑工地等下游終端企業(yè)的庫存近期已經(jīng)開始顯著偏低。

4、“去庫存化”艱難進行，資金壓力值得關(guān)注。6月庫存下降慢于預期。6月末庫存為1559萬噸，環(huán)比降幅僅0.85%，而06年-09年6月份庫存的環(huán)比平均下降幅度為2.31%，市場在6月份中“去庫存化”的艱難進行。庫存保持高位，對鋼價不僅是心理上的壓制，也對貿(mào)易商資金產(chǎn)生壓力。上周我們提到近期貿(mào)易商的銀票貼現(xiàn)率呈現(xiàn)上升趨勢，根據(jù)西本新干線的7月5日統(tǒng)計數(shù)據(jù)，銀行承兌匯票貼現(xiàn)利率略下挫至千分之三點八七，仍處于近20個月的高點，較7月1日的千分之三點九八略有下滑。這將對資產(chǎn)負債率動輒60%以上的貿(mào)易商經(jīng)營行為模式形成有力制約，從而間接影響鋼鐵需求。

行業(yè)事件跟蹤

1、礦石金融的產(chǎn)品將越來越多，我國應(yīng)謀而后動。6月30日東京貿(mào)易公司三井表示，已與瑞士信貸簽訂了日本首個鐵礦石掉期。我們認為1）隨著鐵礦石談判已將有40年歷史的年度合同制度改為與現(xiàn)貨市場關(guān)聯(lián)的季度合同，類似利用鐵礦石掉期來對沖現(xiàn)貨價格波動行為的發(fā)生是不可避免的；2）此次事件只是開始，未來類似掉期，圍繞鐵礦石建立金融市場的相關(guān)產(chǎn)品將越來越多，數(shù)量和形式也將繼續(xù)發(fā)展；3）三井在鐵礦石生產(chǎn)商與鋼鐵生產(chǎn)商之間，充當中間人角色，該角色不僅可以讓日本鋼廠對沖鐵礦石的價格，規(guī)避季度合同的波動性，也可以通過專業(yè)中間人操作，而鋼企僅負責自己的主業(yè)，回避在非專業(yè)領(lǐng)域的弱項；4）日本鋼鐵業(yè)的規(guī)模在世界上僅次于我國，但并不意味著我國將立馬進行相關(guān)操作，主要原因是因為我國對此了解并不全面，同時相關(guān)的配套政策缺失和相關(guān)的經(jīng)驗的缺乏，該領(lǐng)域?qū)I(yè)復雜，金額巨大，我國應(yīng)做到“謀而后動”；5）無論如何，我國應(yīng)盡快著手建立礦石金融化對沖機制。

2、淘汰產(chǎn)能呼吁執(zhí)行力，落后產(chǎn)能的判斷標準需重新考慮。工業(yè)和信息化部副部長苗圩26日在2010中國綠色工業(yè)論壇上表示，對沒有按期完成淘汰落后產(chǎn)能任務(wù)的地區(qū)實行項目區(qū)域限批，暫停對該地區(qū)項目的環(huán)評、核準和審核。我們點評如下：1）鋼鐵、電解鋁、焦炭、水泥、化纖等18個行業(yè)能耗高、環(huán)保壓力大，同時也是產(chǎn)能過剩比較突出的行業(yè)；2）從以往的政策單單從生產(chǎn)設(shè)備量的控制，到近期的強化市場手段，大幅提高差別電價的加價標準，落實和完善資源和環(huán)境保護稅費制度等運用綜合性措施對高耗能、高排放行業(yè)進行治理，可以說在政策的制定上已經(jīng)有非常大的進步；3）執(zhí)行力仍有待進一步明確。在地方政府的主要稅收來源沒有解決前，不僅很多措施很難得到地方政府的支持，即在新建、擴建項目上，仍存在未拿到批文但在地方政府的支持下繼續(xù)和準備進行的情況；4）簡單判斷建筑鋼材，小鋼廠，甚小高爐小轉(zhuǎn)爐是落后產(chǎn)能屬于上世紀90年代的思維，目前已不適用，產(chǎn)能是否落后取決于且僅取決于如下三個方面：供需關(guān)系、能耗指標、環(huán)保水平，容積、產(chǎn)量則是次要因素。 光大證券 胡皓

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